受到周末消息面的影響,上周滬深股市大幅下跌。市場上不同板塊出現劇烈分化:以光伏、新能源汽車、半導體芯片為代表的制造業硬科技板塊繼續大幅上漲,而以白酒為代表的消費品板塊出現了幅度較大的下跌走勢。

這也讓投資者在短時間內充分感受到了什么叫做“一半是海水一半是火焰”。

事實上,筆者認為制造業硬科技板塊的上漲與以白酒為代表的消費品板塊下跌,背后的邏輯其實在于不同投資理念的碰撞。

本則隨筆,希望對投資策略如何與時俱進地進化等深層次問題進行討論。

一、從基金經理的成長模式說開

在筆者看來,現階段中國主流公募基金經理的成長模式可以歸納為所謂的學院派模式。

什么叫學院派模式?

就是大家對證券投資的基礎認知,最開始是來自于學習經典理論,通過學習經典理論形成對投資的底層認知。當走上投資崗位的時候,也是按照這些經典理論形成的框架體系去思考問題解決問題。在過去的5到10年,特別是過去5年里,這種成長模式的基金經理取得了巨大成功。

但是,這僅僅是看到的現象,為什么學院派的基金經理會成為主流,然后獲得巨大成功?

第一,也是最為重要的原因,經典理論之所以稱為經典,是因為經典理論經受過歷史的檢驗獲得過成功,繼續下去正確概率比較大。

第二,中國證券市場雖然還具有中國特色,但越來越向國際接軌。

具備了這兩個條件,學院派基金經理才能夠獲得成功。

二、經典投資方法論有特定時代背景

但是我們也要知道,任何一個經典理論的產生都有時代背景。當時代背景變化之后,經典方法論的投資績效也會受到挑戰。

例如,索羅斯、巴菲特、彼得林奇至今都被大多數投資人所熟知與效仿,但如果提到利弗莫爾,被關注與效仿的投資人就會少很多。

19世紀20年代到50年代,利弗莫爾一度也是美國富可敵國的投資天才,但他的投資方法論到今天已經沒有太多投資者去學習效仿了。

同樣,巴菲特的價值投資方法論創造了長期優秀的業績,也為巴菲特在中國贏得“股神”稱號的美譽。但是,如果去看2009年至2019年的這十年時間的業績,巴菲特的價值投資方法論一定程度上其實受到了來自市場的挑戰,巴菲特同期的投資業績也大幅跑輸標普500指數。而同一時期,以捕捉超級成長股見長的柏基(BailleGifford)投資,業績則耀眼奪目。

那么巴菲特的價值投資方法論與柏基的成長投資方法論孰優孰劣?

筆者的答案是,經典方法論沒有孰優孰劣,投資績效的差異在于時代背景與變化。

在過去十幾年全球經濟都處于低速增長的時代背景下,最受全球證券市場追捧創造超額回報的是柏基投資擅長尋找的“改變世界的公司”,而不是巴菲特護城河理論擅長尋找的“不被世界改變的公司”。

三、變化的世界

最近幾年,外生變量的演化也在對資本市場的投資產生不小的沖擊。

一個典型的案例就是,已經持續了長達十幾年的美股長期牛市,特別是從2020年新冠疫情爆發后延續至今持續疊創新高的走勢,讓無數美股泡沫論的看空者一次次跌破眼鏡。從某種角度講,美股長期牛市宣告了相當部分傳統分析框架的正確率下降。

為什么?筆者認為,如果我們從如下視角來看待當今金融市場,或許能夠理解部分傳統分析框架為什么正確率會下降。

第一,從20世紀90年代至今,“流動性陷阱”從經濟理論變成了經濟現象,日本、歐洲、美國先后步入零利率或者低利率時期,至今沒有任何跡象改變。

第二,過去三十年,長期的貨幣寬松沒有在全世界范圍內引發長期通脹,隨之衍生出了資產價格大幅上漲的長期現象。

第三,現代貨幣理論運用于實踐,財政赤字貨幣化已經成為美日歐央行的重要政策選擇。

當這三個長期現象構成因果關系形成一個大循環,并且持續下去時,很多誕生于90年代以前的經典投資分析理論分析結果的正確率開始下降,這或許也是在過去幾年里,讓看空美股牛市長期行情投資者屢屢被打臉的重要原因所在,因為時代背景已經發生了巨大變化。

同樣的,從中美競爭登上歷史舞臺,到新冠疫情全球爆發并且呈現長期化趨勢,到“碳中和”從科學認知到政治共識,再到反壟斷防止資本無序擴張所折射“效率”與“公平”兩者關系的變化,這些外生變量的沖擊也都讓中國A股市場充滿了變化。

四、不同的認知決定了不同的投資方法論

筆者認為,對長期從事證券投資活動的任何一位投資者,都無法回避一個根本問題——“市場永遠是對的”還是“市場永遠存在錯誤”。

對于這個根本問題的不同認知,將會決定不同的投資方法論。

如果你認為“市場永遠是對的”,就應該進行“趨勢投資”;如果你認為“市場永遠存在錯誤”,才應該去努力尋找定價錯誤證券的投資機會,進行所謂的“逆向投資”或者“價值投資”。

在對市場定價是否有效的根本問題形成自我認知后,接下來會衍生出新的重要問題——投資者在市場中如何給自己定位。

你是把自己定位于“市場中聰明的優秀投資者”,還是把自己定位于“市場中一位普通投資者”?

當市場發生變化時,不同的認知會決定不同的策略選擇。

如果認為“市場永遠存在錯誤”,并且把自己定位于“市場中一位聰明的優秀投資者”,當市場發生變化時,“聰明的優秀投資者”常常選擇相信自己原有方法論與判斷的正確性,保持投資風格穩定性,堅持長期投資。

如果認為“市場永遠是對的”并且把自己定位于“市場中一位普通投資者”,當市場發生變化時,“普通投資者”往往會反思自己的投資框架并隨之調整,哪怕事后證明,這樣的調整策略是錯誤的。

筆者認為,市場上的確存在“優秀投資者”,這些聰明的資金常常能發現市場定價錯誤的機會,進行逆向投資或者價值投資獲得巨大成功,在市場發生變化時,因為相信自己,選擇堅持,最后成就卓越。

不過,像筆者這樣的“市場普通投資者”,應該是市場上的絕大多數樣本,當市場發生變化時,更多地反思自己并及時調整,才能更好地在市場上長期生存下去。

五、變化的世界需要進階的理念

在市場發生變化時,因為相信自己,選擇堅持,最后“優秀投資者”成就卓越,這是最勵志的案例。

筆者認為,這類成功還需要一個重要前提條件:你所處的周期沒有發生大的變化。

如果“周期之上的周期”發生了大的變化,即使是“最優秀投資者”,也有可能面臨原有方法論失效的情況,因為時代背景發生了變化。

而今天的中國證券市場,正處在“百年未有之大變局”的時代背景之下,如前所述,僅外生變量的沖擊就已經讓中國A股市場充滿了變化,因此,無論是“優秀投資者”還是“普通投資者”,面對正在發生變化的世界,都應該不斷進階自己的理念與方法論。